三月本是传统钢市旺季，但近期国内黑色系期货表现并不理想。相对来说，A股市场上钢铁、采掘板块走势更为坚挺。数据显示，3月以来，南华期货黑色指数下跌1.06%；申万一级行业指数中钢铁、采掘指数分别上涨2.16%、1.62%。股期缘何背离？未来还有哪些故事可以讲？二季度将何去何从？本期邀请山金期货研究所所长曹有明、中银国际期货黑色金属研究总监吕肖华一起探讨。

　　股期走势背离

　　中国证券报：三月本是传统钢市旺季，但近期国内黑色系期货表现并不理想，原因有哪些？

　　曹有明：近期黑色系期货表现疲弱，原因主要在于三方面：首先，目前的库存和产量均处于高位。经过冬季库存累积，目前钢厂库存和社会库存均处于近几年高位附近。其次，由于过去三个月钢材价格上涨，提前透支了市场对于消费旺季行情的乐观预期，且目前钢厂利润仍较丰厚，导致产量居高不下。最后，虽然宏观经济存在较大下行压力，但房地产调控并未明显放松，这也造成市场对中远期需求预期偏悲观。因此，目前的市场状态是高库存、高价格、高产量、偏悲观的需求预期。在这几个因素共同作用之下，国内黑色系商品表现疲弱。

　　吕肖华：这主要是受三方面因素影响：首先，从供应上来看，1-2月粗钢产量增速出现快速增长。根据中国钢铁协会(简称“中钢协”)数据，2月我国重点钢厂粗钢日均产量为194.34万吨，比1月增长6.6%，同比增长6.72%。其次，从需求上来看，1-2月房地产销售高频数据不佳。与此同时，管桩产量作为房地产新开工的同步指标也面临较大下行压力。最后，从价格上来看，春节以后，由于巴西尾矿坝事件导致钢价出现一波拉升行情，目前的价位相对仍处于较高水平，因此要想在此位置上拉涨需要有较强的因素支撑。整体来看，不管是从供需上来看，还是从价格本身来看，截至目前都不足以发动一波上涨行情。但如果出现有利的基本面事件发酵的话，3月底4月初，黑色系仍可能出现一波上涨行情。

　　中国证券报：相比来说，近期A股市场上钢铁、采掘板块走势更为坚挺，黑色系股期缘何出现背离？

　　曹有明：近期钢铁、采掘类板块股票走势坚挺，与黑色系商品走势出现背离，原因主要包括：其一，近期股票市场风险偏好大幅改善，资金不断流入股市，推动股票价格大幅反弹。在这种情况下，钢铁、采掘板块股票或多或少都要跟随大盘一起上涨。其次，近期随着钢价反弹，钢厂利润水平也出现较大幅度的改善，叠加去年全年钢铁企业出现的超常时间高利润状态，去年钢铁板块股票应该说存在被错杀的因素，目前是价值的回归。其三，春节前，巴西淡水河谷溃坝事件，导致铁矿石价格出现大幅拉升，涨幅远远超过钢材价格的涨幅，在一定程度上提升了采掘板块股票的估值。

　　吕肖华：原因主要有两方面：首先，A股市场经过长期大跌后出现强劲反弹，股市由熊市进入牛市，对个股的估值和风险偏好均会带来有利的变化。其次，近期，由于环保等因素，唐山等地钢厂开始减产，这同时影响了供应和需求，钢价虽然走势震荡，但原料价格下跌，钢厂利润出现上升，利多钢铁企业股价表现。

　　未来还有哪些故事可讲

　　中国证券报：哪些因素将可能成为未来主导黑色系走势的关键？为什么？

　　曹有明：政策将是影响未来黑色系商品走势的关键因素。首先，目前影响钢材供给的主要是环保因素。一旦环保政策收紧，容易对钢材供给形成阶段性冲击。其次，房地产调控政策是影响需求及其预期的重要变量。虽然政府工作报告对房地产政策着笔不多，但市场普遍预期“因城施策”的政策总基调应不会改变，出现超预期的放松可能性极小。目前钢材的下游消费主要看房地产的拉动作用，对基建的影响相对偏小。因此，主导未来黑色系走势的关键因素主要看环保政策和房地产调控政策，一个影响供给，一个影响需求。

　　吕肖华：从大的方面来看，2019年环保政策对粗钢市场供应的影响可能下降，“用市场手段”解决过剩产能将是政府的态度。因此，从供应上来看，我国的钢材产量可能不会存在紧张情况。而从需求上来看，虽然批了大量基建项目，但房地产市场和制造业短期仍看不到大的亮点，因此将难以支持黑色系出现长时间的大幅上涨行情。但这并不是说不会出现上涨行情，如果出现阶段性供需错配情况，仍可能推动黑色系出现一波上涨行情。比如，在需求季节性好转的情况下，供应出现大幅下降时。因此，主导未来黑色系走势的关键因素是供需错配。

　　二季度将何去何从

　　中国证券报：对于二季度黑色系走势有何预期？投资者该如何布局相关的股期投资机会？ 

　　曹有明：由于目前的状态是高库存、高价格、高产量，因此，二季度钢价存在较大下行压力。在投资上，对于螺纹钢和热卷等黑色系商品，建议采取逢高做空策略。不过，由于目前螺纹钢现货与期货远月基差过大，1910合约下方空间恐有限。因此，在操作上，一旦空单有了较大的盈利，必须及时止盈离场。另外，今年钢厂利润水平虽然较去年有了较大程度的下降，但整体仍处于相对的高位，且经过去年持续近一年的高利润状态之后，钢厂的资产负债表出现显著改善。因此，在二季度，钢铁板块股票仍存上涨空间。不过，一旦大盘出现调整，钢铁板块股票大概率也会跟随调整。

　　吕肖华：预计黑色系大概率会在三月底四月初迎来一波短期上涨行情，主要原因是目前的供需错配导致库存已现阶段性顶点，基本面持续好转。

　　近日唐山及周边地区环保形势趋严，相关部门针对大气污染防治及秋冬季错峰限产情况进行强化管控，这将使得近期供应压力骤减。目前钢材市场终端需求表现平稳，与市场预期基本一致，但季节性消费增加以及恶劣天气的影响将导致需求累计后集中释放，这会对现货市场造成一定的影响。钢材市场库存顶点已现，随着时间推移和库存消耗，钢价在三月底四月初极有可能出现一波上涨行情。届时，如果钢厂限产放松，上涨空间和幅度可能有限，但如果钢厂因环保因素持续限产的话，钢价短期上涨空间可能被放大。